摩根士丹利测算Muse每用户月成本最高130美元，用户增速骤降62%

Meta于9月8日推出AI智能体Muse后，市场一度给出极高热情：Meta股价在12个交易日内累计上涨27%，峰值触及777.59美元，远期市盈率从8月底的14倍升至21倍。但一个月后，增长动能明显减弱。另类数据机构TickerTrends追踪并经Hunterbrook Media分析的数据显示，Muse日均净新增用户已从9月高峰期的约19.8万人降至约7.4万人，降幅达62.4%；下载量也从9月24日发布会次日峰值约21.49万次回落至10月6日的约16.96万次，下滑21.1%，并连续12天低于峰值。

用户规模方面，10月6日Muse日活跃用户（DAU）达到新高273.09万，总量仍在增长，但增速大幅放缓。参与度代理指标同样走弱：截至10月7日当周应用评论量周环比下降11.6%至4716条，其中iOS评论量下降22.5%。值得注意的是，不同数据源对Muse用户规模的估算分歧显著——TickerTrends为273万DAU，Similarweb为218万，Sensor Tower则显示累计下载量660万、DAU约180万，三家机构的DAU估算最高与最低相差约50%，但均未超过300万。

摩根士丹利随后发布了迄今最详尽的Muse成本模型。报告测算，Muse每用户每月服务成本在3美元至130美元之间，基准情景下为37美元，折合年成本445美元，已超过Meta全球平均每用户年收入约70美元。成本分为两块：GPU推理成本随token消耗线性扩展，CPU沙箱成本随用户激活频率与虚拟机运行时长扩展。基准情景假设用户每月消耗约1.08亿token（每天20次会话），月服务成本37.12美元。摩根士丹利分析师Brian Nowak认为该基准情景更接近上限，因为模型假设Meta以AWS标价租用全部CPU沙箱，实际不会如此。

变现时间表是报告的另一关键点。Nowak明确表示，预计Muse订阅收入在相当长一段时间内将非常有限，因为Meta目前专注于扩大用户基础、提升参与度和商业行为，而非变现。长期来看，Meta可能构建类似广告竞价的实时竞价拍卖市场，企业为智能体完成的交易付费，所针对的消费者支出池约30万亿美元，其中零售和旅行约占17万亿美元，但时间节点最早要到2027年底至2028年。美银美林认为广告、订阅或佣金的实质性收入不太可能在2028年前出现；高盛则将「变现能否迅速跟进」列为关键问题，并把隐私和安全风险列为最大单一风险。

报告还指出，Meta当前的估值扩张建立在「10亿用户规模」的增长故事之上，但现实中其DAU不足300万。摩根士丹利的容量分析正是基于10亿日活用户构建的——按TickerTrends的数据，Meta已购置的CPU容量约为当前实际用户数的366倍。若按当前273万DAU计算，Muse仅需约80万个同时运行实例，约占摩根士丹利估算Meta采购量的0.25%；按每天净新增7.4万用户的速度，达到10亿DAU需要约37年。

在算力供应端，摩根士丹利认为CPU不会成为瓶颈：其估算Meta在2026年采购的CPU容量足以服务10亿日活用户（按25%额度使用率计算），包括约218万颗AMD服务器CPU、约36万颗NVIDIA Vera CPU以及AWS Graviton5协议的3000万核心，合计6.43亿vCPU，即3.21亿个Muse实例。但GPU端存在隐忧：按摩根士丹利自身的GPU假设，服务10亿DAU需要约38吉瓦的GB300推理算力全天候运行，而Meta旗舰级Hyperion园区设计容量约为5吉瓦；即便按5%使用率计算也需约7.7吉瓦。GPU瓶颈只有在Muse真正实现多头预期的规模时才会显现，届时电力和GPU将先于CPU成为制约因素。

Muse在生态层面也遭遇阻力。9月20日晚，亚马逊封锁Muse访问其平台，理由是Muse未明确标识自身为AI智能体，且未经适当披露即存储用户凭证；TickerTrends追踪到Costco和Netflix也出现类似限制的用户报告；电信运营商开始将Muse发起的AI客服电话转离人工坐席。摩根士丹利将此解读为一场谈判：亚马逊占美国电商市场约40%份额，希望确保在横向智能体崛起背景下这一地位得以维持。谈判焦点涉及商家记录权、购物体验控制权以及向Muse智能体的数据回传。Nowak指出，这很可能是与亚马逊达成的首个智能体合作协议，将为后续协议设立潜在先例；而Meta需要亚马逊的物流和配送能力、AWS的云算力以及模型分发渠道。

报告同时提示了更广泛的产业含义。一方面，高昂的成本本身可能构成护城河——摩根士丹利认为，对于规模较小的竞争者而言，扩展至与Meta竞争的产品存在难以逾越的成本壁垒，而Meta每年增长27%、规模达2500亿美元的核心广告业务为其提供了财务支撑。另一方面，依赖「消费者惯性」的传统订阅商业模式正面临被AI智能体颠覆的连带做空风险。

在中国市场，伯恩斯坦和美银美林分析师Winnie Wu认为，智能体竞争的真正奖品是「情境锁定」。腾讯等拥有封闭生态和支付基础设施的中国科技巨头，可能在这一赛道拥有比Meta更坚固的护城河：微信智能体无需独立下载，小程序提供现成的结构化接口，微信支付每年处理数万亿元人民币交易，腾讯可直接从智能体完成的交易中抽成——这正是摩根士丹利认为Meta最早要到2027年底至2028年才能实现的模式。不过，出口管制限制了中国在GPU端的算力，而GPU推理成本在重度使用场景下是主要成本驱动因素。

综合来看，摩根士丹利的报告给出了几个可验证的数字：Muse每用户每月服务成本3至130美元，基准情景37美元；Meta已购置足以服务10亿日活用户的CPU算力，相关成本已纳入2027年2090亿美元运营支出预测；真正的智能体广告拍卖变现最早要到2027年底至2028年。而现实是：Meta拥有服务10亿用户的算力，实际用户约180万至270万，且以9月峰值约三分之一的速度增长，同时越来越多的网站和运营商正在决定是否放行这个智能体。从14倍到21倍的估值重估是用增长故事换来的，而这个故事刚刚收到了第一个真实的反向数据点。